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出品 | 枪弹财经

作家 | 孟祥娜

剪辑 | 胡芳洁

好意思编 | 倩倩

审核 | 颂文

左手“伟哥”，右手王老吉，手合手这两棵钱树子，白云山在中药上市企业中营收遥遥迥殊。2023年前三季度，白云山以营收581.85亿的功绩，在69家中药上市公司中名秩序一。

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天然营收规模较大，但白云山净利率仅有6.75%。在市值上，也不足同类企业。同为中药快消领域“三剑客”，片仔癀市值早已纰漏千亿，云南白药紧随自后，市值超800亿，白云山却仍在500亿傍边徬徨。

行为南派中药的集大成者，白云山领有陈李济药厂、中一药业、潘遐龄药业、敬修堂药业等12家中华老字号药企，其中10家为百年企业，在中药快消领域“三剑客”中领有的老字号品牌最多。

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手合手最多老字号品牌、收入规模居榜首的白云山，为何营收朝上、市值向下？

1、增速放缓，跌至个位数

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白云山全称广州白云山医药集团股份有限公司，诞生于1997年，彼时是由广州医药集团属下的8家中药制造企业及3家医药贸易企业重组后修复的股份有限公司，并在2001年登陆老本商场。现大鼓吹为广药集团，持股45.04%，实控东谈主为广州市东谈主民政府。

诞生于今，白云山共履历了两次转型。2011年，白云山运行布局大健康产业，借助旗下有名品牌“王老吉”，运行坐蓐凉茶、龟苓膏、润喉糖等非药类健康家具。此次转型无疑是告捷的，2012年白云山营收120.6亿元，同比增长122%，归母净利润7.29亿元，同比增长154%。

履历了两年的高速增恒久后，2014年至2017年，白云山的增速运行放缓。而后白云山运行了第二次转型。

2018年，白云山以现款方法收购广州医药30%股权，使其成为持股80%的控股子公司。由于广州医药公司的加入，一举让大买卖板块（医药知道业务）成为了白云山营收的“主心骨”。此外，它还收购王老吉药业48.05%股权，王老吉药业随之成为白云山持股96%的控股子公司。

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收购的扫尾在过去显然知道。2018年，白云山的营收、归母净利润分歧为422.3亿元、34.4亿元，同比大涨102%、67%。

但此次矫正的收效并莫得不绝很久。白云山功绩增长自2019年起运行放慢，到了2020年，营收、归母净利润双双下滑5%、9%。2021年于今，白云山功绩插足了逐渐增恒久，较2018年有显然的放慢。2022年、2023年前三季度，白云山的功绩增速更是跌至个位数。

具体来看，2023年前三季度，白云山营收、归母净利润分歧为582亿元、38亿元，仅同比微涨6%、9%。从单季度来看，第三季度，白云山营收182亿元，同比微增3.58%，环比下滑0.7%。

横向对比片仔癀、云南白药，二者功绩增速也均高于白云山。2023年前三季度，片仔癀营收、归母净利润分歧为76亿元、24.05亿元，同比增长15%、17%。云南白药营收、归母净利润分歧为297亿元、41亿元，同比增长10.3%、79%。

那么，白云山为何涨不动了？

2、大买卖板块营收孝顺最高，毛利率偏低

通过不断并购，现在白云山酿成了大南药（医药制造业务）、大健康（饮料、保健品等）、大买卖（医药知道业务）和大医疗四伟业务板块。

其中，大南药板块主要家具包括中药家具板蓝根颗粒系列、小柴胡颗粒、夏桑菊系列、华佗再造丸等，化学药品头孢克肟系列、枸橼酸西地那非（商品名金戈）与阿莫西林等；大健康板块的主要家具包括王老吉凉茶、刺柠吉系列、荔小吉系列、润喉糖、龟苓膏等；大买卖板块主要野心医药知道批发及零卖业务，零卖业务通过“健民”药业连锁店、广州医药大药房连锁店与广药晨菲大药房等末端开展，通过采芝林药业开展中药材及中药饮片坐蓐及销售业务。

从营收结构来看，2023年上半年，大买卖板块给白云山带来的营收孝顺最大，占比66%，同比微涨5%，但较2018年上半年109%的增速，已然骤降。

此外，大买卖板块天然营收孝顺最多，但毛利率偏低，对公司利润孝顺不高。2023年上半年，大买卖板块利润总数为4.15亿元，占公司利润总数的比例仅为12%。

天然医药知道是个毛利率极低的行业，然而，白云山的大买卖板块与同业比拟，毛利率仍偏低。2023年上半年，益丰药房的毛利率为40%，即使是盈利智商偏低的九囿通，毛利率也有8.42%。

Wind数据自大，2018年至2022年，白云山大买卖板块的毛利率分歧为6.91%、6.69%、6.41%、6.64%、7.03%。2023年上半年，大买卖板块的毛利率为6.88%，较客岁同时减少了0.09个百分点。

低毛利率再加上大买卖业务板块占营收大头，由此，白云山被一些公论称为“披着制药外套”的医药买卖企业。

骨子上，大南药板块以及大健康板块才是白云山利润开头的“弥留元勋”。2023年上半年，上述两伟业务板块毛利率分歧为51%、45%，远高于大买卖板块的毛利率。天然两个板块营收为133.6亿元，占合座营收的比例仅为34%，但利润孝顺却超七成。

（图 / 白云山半年报）

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然而，自2019年起，大健康与大南药两块业务的功绩增长却堕入瓶颈。2022年，大南药板块营收105亿元，较2019年下滑了10%，大健康板块营收105亿元，较2019年下滑了0.1%。

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2023年上半年，大南药板块仅较客岁同时微涨6%至63亿元，大健康板块则微涨8%至70亿元。

这其中，大健康板块中的相沿家具王老吉凉茶以及大南药板块中的现款奶牛金戈，显然潜力不足。

3、凉茶天花板知道，金戈商场竞争热烈

2022年，白云山旗下的首个国产“伟哥”仿制药金戈，毛利率达91.28%，堪比茅台，是白云山的最强“吸金兽”。

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金戈自2014年获批上市后，其销量一度飞涨，由2014年的2.92万片一王人增长至2021年的9849.82万片。米内网数据自大，2021年ED（勃起功能禁锢）类药物登上榜首的恰是白云山“金戈”，商场份额为2.06%，名秩序一。

然而2022年，金戈的销量出现了初次下降，销量为8682.91万片，同比下滑12%。2022年，白云山金戈营收10.52亿元，同比增长6.43%，增速较前三年有所放缓。

中金证券在研报中指出，金戈销售欠安的原因在于商场竞争热烈。尤其是2020年第三批寰球药品汇聚采购将“伟哥”纳入了采购范围。王人鲁制药所坐蓐的“伟哥”仿制药千威以2.08元/片（25mg）的价钱中标，将“伟哥”带入两元时期，辉瑞和白云山则双双出局。

面对金戈增速放缓的压力，2023年3月，白云山推出了“铁马”——诊疗男性早泄的盐酸达泊西汀片，旨在拓展男性健康商场细分领域，但这一赛谈相通竞争热烈。

在国度药监局网站查询盐酸达泊西汀片，现在依然有19家公司的24个家具获批上市。除了白云山除外，还有科伦、扬子江、广生堂等有名药企。近期在采纳调研时，白云山示意，现在该家具还处于拔擢阶段。

此外，连年来，因为金戈的利益分派问题，白云山和北京康业元闹得弗成开交。北京康业元觉得自己领有金戈49%的权力，而且指控白云山董事长李楚源圮绝公司合理分成，以至还质疑公司财务作秀。

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另一边，大健康板块的王老吉凉茶也遭受相似情况。王老吉与增多宝打了十多年的商标争夺战，还在连续。

11月16日，白云猴子告称，收到“王老吉”商标法律纠纷诉讼案件的二审阶段上诉受理奉告书。两边因扞拒广东省高等东谈主民法院的重审阶段一审判决，向最妙手民法院拿告状讼。

关联词，在两大凉茶企业多年的“拉锯战”下，凉茶商场却萎缩了。前瞻产业商讨院于2018年发布的《2018－2023年中国茶饮料行业产销需求与投资量度分析评释》自大，2011年到2015年，我国凉茶行业商场规模不绝保持两位数以上的膨大速率，商场规模年均复合增速为12.34％；而在2016年以后，商场规模增速下降至个位数。

从功绩来看，王老吉大健康公司的营收已从2019年的102.96亿元下滑至2022年的93.49亿元。

现阶段，王老吉凉茶对白云山营收孝顺天然较大，但增长乏力，白云山又推出刺柠吉系列、荔小吉系列，但现在尚处拔擢阶段，对公司功绩孝顺不大。

现在，除了金戈、王老吉凉茶等，白云山规模过亿的家具还有消渴丸、小柴胡颗粒、滋肾育胎丸、华佗再造丸、保济系列、安宫牛黄丸等，但仍未找到像金戈、王老吉凉茶雷同的大单品。

这简略是白云山市值在中药快消“三剑客”中垫底的原因之一。

4、市值垫底，钞票欠债率攀升

没想到老李却说，最近网上看到一篇文章，里面写得很清楚，吃得越咸，寿命越长！自己是严格按照“健康标准”来做菜的。

在中药快消领域“三剑客”中，白云山不仅市值垫底，且毛利率、净利率也偏低。现在，其毛利率由2017年前三季度的37%下降至2023年前三季度的20%，净利率也由2017年前三季度的9.6%下降至2023年前三季度的6.75%。

2023年前三季度，云南白药毛利率为27%，净利率为14%，片仔癀毛利率为48%，净利率为32%，都显然高于白云山。

近几年，白云山的钞票欠债率也在大幅增长，由2017年前三季度的31%，一王人增长至2023年前三季度的51%。

具体来看，白云山欠债的增速要远高于钞票的增速。六年间，白云山的欠债总数由2017年前三季度的82.86亿元增长至2023年前三季度的379.8亿元，翻了四倍多，钞票由2017前三季度的270.3亿元增长至2023年前三季度的743.5亿元，翻了不到三倍。

在“三剑客”中，白云山的钞票欠债率亦然最高。2023年前三季度，片仔癀、云南白药的欠债总数分歧为25.36亿元、134.4亿元，钞票欠债率分歧为15.76%、25.21%，远低于白云山的51%。

从欠债类型来看，白云山短期借债和恒久借债占欠债总数的比重较多，达30%。其中，短期借债为81.61亿元，恒久借债为31.33亿元。

这也意味着，上半年，天然白云山有2.7亿元的利息收入，但利息支拨却也高达2.25亿元。

在半年报中，白云山也教唆了利率关连风险，其示意，戒指2023年6月30日，白云山的恒久带息欠债为29.1亿元。如若公司年利率高潮50个基点，其他身分不变的情况下，白云山的净利润将减少988.3万元。

转头来看，现在，白云山濒临的问题还有好多，大买卖板块营收最多，但盈利智商不足，大南药板块竞争热烈，以王老吉凉茶为主的大健康板块潜力不足，公司钞票欠债率也居高不下。

连年来，白云山也在积极寻找新的增长点，比如布局白云牙膏，推出诊疗男性早泄的盐酸达泊西汀片“铁马”，高刺柠吉、荔小吉等新家具，但具体效果尚未知道。白云山翌日发展，是不绝被压制照旧罢了解围，「界面新闻·枪弹财经」将恒久矜恤。

*文中题图来自：白云山官网。